AI行业的理性估值与位置判断

AI跷跷板现象的梳理

　　如今AI大热，也引发了诸多背离，但很多股民并不能完全理解背离的因素达到什么样级别了，我们来做一个梳理。之前分析过科技大热与消费信心指数新低的情况，我们还可以更深度挖掘。如美非农数据方面，总量看上去不错，但内部细看就不一样了，非高薪的服务业等岗位拉高的数据，而金融与信息类高薪岗位，要么在消失，要么在停滞。当高薪岗位在消失，相对低薪岗位在增长时，边际消费能力和消费预期会走弱。

　　而这的确与AI相关，一边裁人，一边买卡。美国雇主5月宣布裁员97006人，其中38579人被归因于AI，占当月总裁员数的 40%，这已经是 AI 连续第三个月成为美国企业裁员的首要原因。这样的情况就是让经济和货币政策左右为难。当前的市场既不是单纯的通胀路径，也不是单纯的衰退路径。黄金市场的走势已经提前反映了这种矛盾，COMEX黄金已经从1月高点跌超20%，进入技术熊市了。黄金是通胀敏感资产，但它反而走熊。

　　这说明市场交易的不是长期通胀，而是实际利率上行、流动性收缩，以及后面可能到来的美国增长衰退。这也正是为什么美联储当前陷入两难境地，所谓的“降息缩表”逻辑上其实缺乏可行性的。因为按一般逆周期调节的思路，如果需求走弱，就应该降息。但问题是通胀数据不支持降息，美元信用也承受不了。实际上，正是由于 AI 因素的存在，这种传统的货币调控可能会失效，甚至产生反效果的。

　　降息会进一步降低 AI 的融资成本，刺激那些美股企业加杠杆搞资本开支，那么反而会加速“囤卡—裁人”的循环，最终导致“降息释放流动性，被AI用来堆算力，继续通胀，劳动通缩”的负向循环。而如今美股和投资，6成以上以来AI方面，其已经大幅虹吸了其他领域，那么一旦收进来流动性，直接刺破AI泡沫，这是肯定的。

　　我们也来做一个研究，如今以行业PB历史分位数的标准差或最大最小值之差，来衡量行业估值分化程度，都已接近历史最高水平。从历史数据来看，这种背离只有两种结果，要么群体熊市，说白了强势股跌了，没有新热点，而是群体破位；分别是2010年底-2011年、2015年下半年、2018年、2021年下半年-2023年。要么是进行了切换，都有一波牛市，2006年下半年-2007年、2014年-2015年上半年。

　　这里面要说明一点，并不是说有泡沫了，有极端背离，都会马上就转换，比如说2021年春节附近结束的中国版“漂亮50”，实际上在2020年三季度就已经非常极致了，但依然持续了两个季度。实际上，我们注意到有产业趋势支撑的牛市行情中，估值分化峰值至牛市顶点平均经历19个月，比如说2006.05-2007.09，持续17个月；2013.07-2015.05，持续22个月；2020.07-2021.12，持续18个月。所以，这是一个过程，而不是某个节点。

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